Salı günü IMF tarafından, Küresel Finansal İstikrar Raporu kapsamında kamu borçlarındaki artışın finansal sistem için bir risk oluşturduğu açıklamasının ardından, dün de New York Üniversitesi’nden Nouriel Roubini, Yunanistan’ın yaşadığı borç krizinin diğer ülkelere de yayılabileceğini söyledi.
Aslına bakarsanız, yükselen borçlar bugün ortaya çıkmış bir sorun değil. Küresel krizin başlaması ile bu konu gündeme oturmuş fakat, dikkat çeken birçok farklı sorun olduğu için gündemde alt sıralarda yer almıştı.
Ben de önce 25 Eylül 2009’da “Krizden Çıkış ve Borçlanma Sorunu”, ardından 27 Ekim 2009’da “Borç Hangi Yiğitlerin Kamçısı?” başlıklı yazılarda bu konuya değinmiştim.
Bugün IMF ve Roubini’nin nelerden bahsettiğini sizle paylaşmak istiyorum. Ama gelin önce, sözü edilen borç sorununun ne olduğunu hatırlayalım.

Borç Sorunu

Kriz döneminde hemen hemen bütün ülkelerde tüketici güven ve beklentilerinde; bunun sonucunda da tüketimde gerileme yaşandı. Tüketim gerileyince üretim de azaldı. Bunların sonucunda devletlerin katma değer vergisi, gelir vergisi, kurumlar vergisi gelirlerinde gerileme yaşandı. İthalat azaldığı için gümrük vergisi gelirleri de düştü.  Yani devlet gelirlerinin bir numaralı kalemi olan vergi gelirlerinde azalma oldu.
Özel sektör faaliyetlerinde ve hanehalkı tüketimindeki gerilemenin getirdiği baskıyı hafifletmek, artan işsizliği dizginlemek için hükümetler harcamalarını artırmaya başladılar. ABD, Çin, Türkiye, Brezilya, Avrupa ülkelerinin hemen hepsi, açıkladıkları canlandırma paketlerinde alt yapı yatırımları başta olmak üzere kamu harcamalarını artırdılar.
Dolayısıyla bir taraftan gelirler azalırken, diğer taraftan kamu giderleri arttı ve bütçe açıkları yükseldi. Artan açıkları finanse etmek için başvurulabilecek tek yol borçlanmaydı. Özelleştirme teorik olarak bir alternatif yol olsa da, özelleştirilecek kurumların değerlerinde büyük gerileme olması ve diğer talep olmaması nedeniyle pratikte bu yola başvurmak mümkün değildi.
Sözün kısası, 2008-2009 döneminde devletler borçlanmaya ağırlık verdi. Sorun şu ki; çoğu Avrupa’da bulunan bazı ülkelerin kamu borcu kriz öncesinde zaten yüksekti. Borçlanmaya devam ettikleri için, bu ülkelerin riskleri de artmaya başladı. Borçlar arttıkça borçlanma maliyetleri de yükselmeye başladı. Bunun en tipik örneği Yunanistan. Almanya hazinesi yaklaşık yüzde 2 faizle borçlanırken, Yunanistan hazinesi yüzde 7 civarında oranlarla borçlanabiliyordu.

IMF ve Roubini Ne Diyor?
Tabii ki; Yunanistan bu sorunu yaşayan tek ülke değil. İtalya, İspanya, Portekiz ve İrlanda başta olmak üzere yüksek risk taşıyan ülkeler var. İşte son iki günde IMF ve Roubini’den gelen uyarılar, başka ülkelerin de benzer sorunlara yaşaması riskinin arttığına vurgu yapıyor.
IMF’nin 20 Nisan’da açıkladığı Küresel Finansal İstikrar Raporu, son aylarda artan ülke risklerinin, borçlanma maliyetlerini artırdığı; bunun da borçlu ülkelerin kırılganlığını artırdığına vurgu yapıyor. Raporda öne çıkan başka bir husus da, bu kırılganlığın bulaşıcı etkilerinin olacağı yönünde. Bulaşıcılık riski başta ABD ve Avrupa ülkeleri içinde yaygın olmakla birlikte, aralarında Türkiye, Güney Afrika, Macaristan ve bazı Doğu Avrupa ülkelerinin bulunduğu  yükselen pazarların da bu sorunda etkilenme risklerinin olduğunun altı çiziliyor.
2010 yılında, G-20 ülkelerinin 37 trilyon doları bulan borçları toplamı, milli gelirin %82,1’ine ulaşacak. G-7 için aynı oranın yüzde 100’ü geçeceğine kesin gözle bakılıyor. Borç sorunu yaşayan ya da yaşama olasılığı bulunan ülkelerin büyük kısmı G-20 üyesi içinde. Dün Roubini, özellikle Euro Bölgesine vurgu yaparak, bu ülkelerin yaşadığı sorunların temelinde yüksek işgücü maliyetlerinin ve 2002-2008 döneminde euronun değerlenmesinin yol açtığı rekabet gücü kaybı olduğunu söyledi.  Roubini, Yunanistan konusunda ise, AB-IMF karışımı verilecek mali yardımın, bu sorunları ortadan kaldırmayacağı için Yunanistan’ın sorununu çözemeyeceğini düşünüyor.
Ben de bu paket Yunanistan’ın sorunlarını çözebileceğini düşünmüyorum. Hatta Yunan devletinin borçları sıfırlansa bile, eğer ekonomi bu yolda işlemeye devam ederse, Yunanistan’ın tekrar krize girmesi kaçınılmaz olur.
Borç sorununa maruz diğer ülkeler için de aynı mantık geçerli. Bunu bir sorun olmaktan çıkarmak için ülkelerin borç yüklerini hafifletmeleri, yani daha az borçlanmaları gerekiyor. Daha az borçlanabilmek için devletlerin gelirlerini artırması ya da giderlerini azaltması gerekecek. Bu da vergi oranlarının yükselmesi ya da kamu harcamalarının kısılması anlamına gelir. İkisi de başarılması çok zor politikalar. Henüz adamakıllı büyümeye başlayamamış Avrupa ülkelerinde vergi oranlarının yükselmesi ekonominin baş aşağı dönmesine neden olabilir. Kamu harcamalardaki azalma da, ayakları üzerine kalkamamış olan özel sektöre başka bir darbe olacaktır. Bütün bunlar, rekabet gücü zayıf olan ve zayıflamaya devam eden Avrupa ülkeleri için krizden çıkışın gecikecek olmasının birer göstergesi.
2010’un sonlarına doğru ABD başta olmak üzere birçok ülke de faizlerin yeniden yükselişe geçmesi bekleniyor. Dolayısıyla kamunun borçlanma maliyetleri de yükseleceği için bütçedeki faiz yükü artacaktır. Bu da borcun çevrilmesini daha da zorlaştırabilir. Ayrıca borçlanmaya devam edilmesi durumunda, giderek artan borçlar ve bütçe açıkları borç verecek kurumlar için riskin artması anlamına geleceği için bu ülkeler, borçlanma faiz oranlarının daha da yükselmesi gibi bir sonuçla karşılaşabilirler.
***
Tesadüfe bakın ki; tam yazımı bitirirken Yunan tahvillerinin faizleri ile 10 yıllık Alman tahvillerinin faizleri arasındaki fark 5 puana çıkarak yeni bir rekor kırdı. CDS spreadleri ise 479 baz puana yükseldi. Portekiz tahvilleri de düştü ve dün güne artışla başlayan Avrupa borsaları eksiye döndü.