Mart sonundaki Merkez Bankası başkanı değişikliğinden sonra piyasalar yolun bundan sonrasını tahmin etmekte zorlanıyorlar.
Aslında hükümet başkan değişikliğinden hemen önce net bir şekilde "fiyat istikrarının bir kenara konacağını" söyledi ancak piyasalar bunun ne anlama geldiğini yorumlamakta zorlandılar.
Dün geceden bu yana uzun vadeli tahvil faizlerinde ve kurdaki ani sıçrama bu tedirginliği yansıtıyor. Çünkü vaktinden önce gelecek bir faiz indiriminin dolarizasyonu tekrar alevlendirmesinden, bu durumun enflasyonu tamemen kontrolden çıkarmasından ve bunun yeni bir krize yol açmasından korkuluyor.
Şekilde kırmızı çizgi iki yıllık tahvil faizini, mavi çizgi ise Merkez Bankası'nı faiz indirimine davet eden siyasi söylem sayısını gösteriyor.
2010 sonrası dönemde Merkez Bankası üzerindeki baskılar artmış. Artan siyasi baskılara paralel tahvil faizlerinin de artış gösterdiğini gözlemliyoruz.
Neden böyle?
Merkez Bankası'na siyasi kanattan giderek daha yoğun bir şekilde faiz indirmesi için telkin yapılırken tahvil faizleri neden yükselmiş olabilir?
Merkez Bankası giderek daha bağımsız bir tavır takınıp kendisinen faiz indirmesi beklenirken faizleri mi artırdı? Elbette hayır. Bilakis giderek siyasi baskılarla savrulan, bağımsızlığını kaybeden, enflasyon kontrolünü kaybeden, laf dinlemediği zaman başkanları görevden alınan bir Mekez Bankası var karşımızda.
Siyasi baskılara boyun eğen bir merkez bankası kredibilitesini kaybedip enflasyon beklentilerini çıpalama yeteneğini yitiriyor.
Bu durumda ise ekonomi yükselen iki maliyetin kıskacı altına giriyor:
1. Faiz maliyeti
İktisat yazını şu konuda oldukça net. Politika faizini düşürerek enflasyon düşmez. Enflasyon düşmediği zaman da piyasa faizi düşmez, yatırımlar canlanmaz. Çünkü piyasa faizinin en önemli bileşenleri enflasyon beklentileri ve risk primidir. Dolayısı ile enflasyon düşmeden politika faizini düşürmek geri teper ve daha yüksek borçlanma maliyeti ile sonuçlanır.
Peki o zaman Türkiye'de "Faiz indirmek enflasyonu düşürür" şeklindeki yorumlara temel olarak gösterilen Neo-Fisherian görüş nedir?
Neo-Fisherian görüşün filizlendiği ortamı inceleyelim. Enflasyonun fazlası da azı da Merkez Bankası'nın kredibilitesini olumsuz etkiler.
2008 krizi sonrası ABD'de bir türlü belini doğrultamayan enflasyon sebebi ile enflasyon beklentileri yüzde 2'lik hedefin altında sabitlendi. Enflasyon düştükçe çaresiz kalan ABD Merkez Bankası (Fed) faiz indirdi.
Piyasalar bunu bir acizlik olarak yorumlayıp Fed'in enflasyonu hedefe yükseltemeyeceğini düşündüklerinde faiz indirimleri sonrası enflasyon beklentileri de düşmeye başladı. Yani "Faiz inince enflasyon da düşer" argumanını savunan Neo-Fisherian görüş ortaya çıktı.
Gelişmiş olduğu çerçeve içinde değerlendirildiğinde net olarak görüleceği gibi Neo-Fisherian görüş merkez bankasına olan inancın sarsıldığı bir çarpıklığa işaret eder.
Sağlıklı para politikası uygulaması ya da tavsiyesi degildir. Merkez Bankası'nın kredibilitesinin zayıfladığı sağlıksız bir durumu gösterir. O nedenle geliştirildiği bağlamdan çıkarıp "Haydi bu fikri Türkiye'ye uygulayalım" demek de mümkün değildir.
Zira bizdeki sorun yüksek enflasyon sorunu olup tam tersi yönlü bir kredibilite kaybını gösterir. Bizde önce siyasi baskılara boyun eğilip faiz indirilir. Ancak bunun sonrasında enflasyon kontrolden çıktıkça faiz artar. O nedenle artan faiz zayıf kredibilite ile birleştiğinde enflasyon beklentisini yukarı yönlü tetikler. Yani Neo-Fisherian görüşün altını çizdigi pozitif ilişkinin bizdeki yansıması, faiz artışı sonrası iyice paniğe kapılan piyasaların enflasyon tamamen kontrolden çıktı diye düşünüp beklentilerini yukarı yönlü revize etmesidir.
İşte bu nedenle TCMB üzerindeki siyasi baskılar arttığında Merkez Bbankası kredibilitesi yıprandığı için enflasyonun kontrolden çıkacağına olan inanç artmakta ve "Neo Fisherian görüşle tutarlı" olarak tahvil faizleri de yükselmektedir.
2. Kur maliyeti
Siyasi baskılar sadece piyasa faizlerini artırarak değil TL'de değer kaybına sebep olarak da maliyetleri yukarı çekiyor.
Yine yapmış olduğumuz çalışmalar ışığında TCMB'ye faiz indirimi konusunda yapılan siyasi telkinlerin kurda ortalama 20 baz puanlık bir değer kaybı yarattığını ve kur oynaklığının arttığını görüyoruz. Özel sektör dış borcunun GSYH'nın yüzde 35'ini teşkil ettiği bir ülkede kurda yaşanan değer kayıplarının yarattığı maliyet faiz kanalından çok daha yüksek.
Toplarlayacak olursak, bir kez daha yineleyelim ki yatırımların canlanması, bu şekilde üretim kapasitesini artırmak suretiyle ekonomik pastayı büyütebilmek hepimizin dileğidir. Ancak bunu yaparken iktisat yazınında elde edilmiş bilgi birikimi ışığında hareket edilmezse dün geceden beri yakinen izlediğimiz gibi ters sonuçlar doğup daha büyük maliyetler ortaya çıkabilir.
